装配式行业|华阳国际：2021H1业绩快速增长 装配式设计龙头订单充足成长可期

事项：公司发布2021年中报，期内实现营业收入10.50 亿元，同比增长78.95%，实现归属上市公司股东的净利润0.65亿元，同比增长65.20%；扣除非经常性损益的归母净利润同比增长54.65%；实现基本EPS 0.33 元，同比增长65.22%；加权平均净资产收益率为4.53%，较上年同期的3.38%增加1.15 个百分点。

营业收入高速增长，EPC和装配式设计营收激增。公司2021H1实现营业收入10.50亿元，同比高增78.95%，为自2016年以来同期最高同比增速水平，较2019H1 增长121.18%。分主营业务看，公司实现建筑设计业务营收6.30 亿元（ yoy+30.68%）、EPC 营收3.07 亿元（yoy+629.92%）、全过程咨询营收0.34 亿元（yoy+274.41%）、造价咨询业务营收0.78 亿元（yoy+49.05%），建筑设计板块中装配式建筑设计营收为2.10 亿元，同比增长61.07%，公司EPC、全过程咨询和装配式设计业务高速增长。在业务结构占比上，期内公司建筑设计营收占比为59.96%（同比-22.15 个pct）、EPC 业务占比29.22%（同比+22.06 个pct）、全过程咨询业务占比3.23%（同比+1.69 个pct）、造价咨询业务占比7.41%（同比-1.49 个pct），期内装配式建筑设计营收占建筑设计营收比重同比提升了6.29 个pct 至33.36%。期内观澜中学改扩建、市第二十一高级中学、 红山中学高中部工程总承包（EPC）项目的持续推进，EPC 业务营收贡献率大幅提升。

业绩增速快速提升，EPC 业务占比提升影响毛利率，期间费用率控制有效。期内公司实现归母净利润0.65 亿元，同比增长65.20%，较2019H1 增长73.19%，两年平均增速达36.60%。期内公司综合毛利率水平为21.16%，同比下滑5.23 个pct，主要由于毛利率较低的EPC 业务占比大幅提升，影响了整体毛利率水平。各主营业务毛利率分别为建筑设计29.13%（同比+0.94 个pct）、EPC3.29%（同比+2.50 个pct）。

公司期间费用率为10.92%，同比下降3.68 个pct，其中销售费用率1.87%（同比-0.20 个pct）、管理费用率6.83%（同比-2.42 个pct）、财务费用率0.55%（同比+0.45 个pct）、研发费用率4.08%（同比-1.26 个pct），公司销售费用同比增长860.42%，主要由于新租赁准则及可转债和贷款利息增加所致。期内公司销售净利率为10.09%，同比下降0.75 个pct。

经营性现金流出增加，资产负债率略有提升。期内公司经营性现金流净额为-1.51 亿元，同比净流出增加73.56%，主要由于支付跨期薪酬增加、以及上半年收款占比较低等所致。期内公司筹资性现金流量净额为1.40 亿元，同比减少651.90%，主要由于期内归还银行贷款以及租赁付款、分红增加所致。期末公司资产负债率为48.90%，较期初提升1.42 个pct。2021H1 末公司应收账款和合同资产分别为5.46 亿元和2.36 亿元，较期初分别增长35.65%和32.73%，由于公司期内各项业务收入增长，客户回款周期延长以及合同结算周期延长所致。在负债端，期末，公司短期负债、长期负债和合同负债分别较期初减少65.05%、15.72%和3.60%，主要由于公司到期归还银行贷款、华阳造价归还房产贷款以及预收账款下降。

订单充足保障业绩释放，装配式设计龙头有望持续受益城镇化和建筑工业化推进。公司是华南房建设计民营龙头，立足前端建筑设计环节，全产业链布局有效。在装配式建筑设计领域，技术水平和项目经验位居行业前列，同时BIM 技术成果丰硕，未来有望持续受益城镇化建设和建筑工业化推进背景下房建升级及装配式建筑需求的释放。

2021 年上半年，公司设计业务/造价咨询业务/新签合同额分别为10.75亿元/2.28 亿元，分别同比增长18.87%/21.15%，其中新签装配式设计合同3.68 亿元，占设计业务比重达34.18%，2020 年全年工程总承包和全过程工程咨询项目新签合同额激增至18.91 亿元，目前公司总体订单充足，保证未来业绩弹性。

投资建议：预计2021-2023 年公司营业收入分别为26.08 亿元和33.32 亿元和42.16 亿元，分别同比增长37.7%、27.7%和26.5%，归母净利润分别为2.26 亿元、2.92 亿元和3.80 亿元，分别同比增长30.4%、29.4%和29.9%，EPS 分别为1.15 元、1.49 元和1.94 元，动态PE 分别为14.1 倍、10.9 倍和8.4 倍，PB 分别为2.2 倍、1.9 倍、1.6 倍。公司成长迅速，订单充足，保证未来业绩释放。随新型城镇化建设和建筑工业化推进背景下的房建领域投资提升和装配式建筑需求释放，公司有望全面受益，进一步提高市占率。我们看好公司未来的成长空间，维持“买入-A”评级，6 个月目标价21.13 元。

风险提示：宏观经济大幅波动；政策推进不及预期；固定投资下滑；省内勘察设计行业营收增速不及预期；业绩不达预期；订单增长缓慢；人员流失；客户经营状况下滑；行业竞争加剧风险等。

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